等不及IPO，天使投资人如何出局？

风险投资一直是一门生意。 随着滴滴、美团等独角兽巨头企业IPO逐渐推迟，投资机构的压力越来越大。 “如何退出”成了摆在他们面前的最大难题。

资本的耐心是有限的。 自2015年开始的并购浪潮以来，已经有无数的例子可以说明这一点。

风险投资一直是一门生意。 随着滴滴、美团等独角兽巨头IPO的逐步推迟，投资机构面临的压力越来越大，“如何退出”成为他们面临的最大难题。 （此前，根据钛媒体TMTBase全球数据库比特币天使投资人，钛媒体Pro专业版发布《中国TMT一级市场创投白皮书》发现，过去5年，共有1398家公司彻底倒闭（彻底死亡），占纳入创业公司总数的3.12%，数千家公司在死亡边缘挣扎。这种高风险把投资者如何推出的问题摆在了他们面前。）

统计数据显示，中国过去15年股权投资股市至少积累了4万亿资金，其中至少有50%的投资没有退出。 也就是说，整个中国股权投资市场至少积累了2万亿资金。 据统计，国内乃至全球的顶级基金中，只有20%能够在发展到第七年时通过IPO并购退出。

对于投资者，尤其是管理资金有限的天使投资机构来说，这些存量资金急需流动。 “投进去就出不来，你的估值是假的，退出才是风投的本质！” 大辰创投执行合伙人肖冰感叹道。

3月19日，由“潜力股”中国股权转让研究中心主办，钛媒体协办的第二届中国股权转让论坛在京召开，并发布了《2016中国股权转让蓝皮书》，力图探索股权退出的可能性。 一种方式，方式过于单一是导致投资机构难以退出的主要问题。

退出新三板挂牌，

是目前最重要的退出渠道

根据《2016中国股权转让蓝皮书》，虽然2016年被称为资本寒冬，但实际上，去年资本市场募集资金总额较2015年有所增加。

数据显示，2016年前三季度，中国股权投资市场新设立基金（天使/VC/PE）1266只，同比下降49.5%。 但募集金额达到8296.91亿元，同比增长29.5%。

2016年前三季度中国股权投资市场

2016年1-9月，我国股权投资市场投资案例5403件，同比下降22.8%。 总投资5562.65亿元，同比增长30.6%。 这意味着，在这个所谓的“资本寒冬”中，投资人报案越来越谨慎，但资本也更加集中——比如直播、共享单车这些疯狂吸金的行业。

近两年天使投资

天使投资方面，也在2015年达到顶峰，2016年小幅回暖。

新三板是近两年最重要的退出渠道

但近两年，退出和投资回报情况并不乐观。 近两年，天使投资的主要退出途径是新三板，占比分别为52%和71%。 但由于目前新三板流动性较差，即使一家公司在新三板挂牌，其投资机构持有的股份也无法在短时间内变现。

A股IPO退出收益率继续走低

通过A股IPO退出的收益率也持续下降。 数据显示，A股IPO退出回报率从2014年的8.08下降到2015年的3.26，2016年9月末达到2.53。

并且预计，按照目前A股市场行情和未来12个月末的预期行情水平，IPO退出的回报率将维持在2倍的低位。 （由于2013年A股IPO结束，当年等待IPO退出的账面回报为0。）

基于以上原因，阶段性股权转让和多元化退出方式被认为是下一个趋势。

通过股权转让分阶段退出，

可能最大化天使投资回报

梅花天使创始合伙人吴世春认为，对于天使投资人来说，最应该关注两个数据：

首先是投资项目的回报率。 当然，投资独角兽或IPO项目是一件值得骄傲的事情。 能为投资者带来数百倍的回报； 二是成功退出项目的百分比。 投入项目比例称为退出项目比例。

从数学上讲，IPO代表极值，项目退出比例代表方差。 对于天使投资人来说，既要追求无限极值（代表运气）又要追求方差的相对平均（代表实力）。

“投资100个天使项目，应该有2-3个IPO，10-30个通过其他方式退出。” 他说IPO是头，其他退出是腰。 作为天使投资人，不应该过分追求头部，应该扩大腰部（其他出口）项目的比重。

中国股权转让研究中心认为，在天使投资人中，这些机构可以适当保留一部分股份等待公司IPO，另一部分股份可以在项目B轮融资和公司上市后逐步释放。商业模式清晰，风险降低。 尝试安排退出以最大化回报。

逐步提取取得的投资收益

例如，天使投资人在投资项目进入B轮后，计划通过股权转让方式退出投资项目，最终的回报会高于单纯等待IPO退出。 假设从B轮开始，每轮退出1/2比特币天使投资人，那么总收益为2*50%+5*25%+4*12.5%+1*12.5%=2.875。

紫慧创投退出案例

紫慧创投曾在陌陌投资案例中，用这种股权转让的方式“卖老股”，两年内成功套现3500万美元，IRR高达490%。 2012年4月，紫慧创投向陌陌投资约105万美元。 随后，紫慧创投以抛售旧股的方式三度撤回对陌陌的投资。

在选择卖出旧股的退出方式时，

需要注意什么？

遗憾的是，在中国，卖旧股的退出方式还不是很成熟，只有1%的天使投资采用这种方式，而在美国市场，这个数字是15%。

不过，股权转让平台“势股”创始人李刚强认为，中国的股权转让市场可能在近两年爆发。 据他估计，2009年开始的全民天使和PE时代，如果按照5+2的发展周期，5000亿以上资金的退出期将集中在2017年和2018年。

那么，在这些股权转让的过程中，天使投资人是如何解决寻找买家、估值、交易等实际问题的呢？

什么时候转学最好？

潜力股首席研究总监徐向军表示，一般最好在B轮之后转让股权。 投资者可以在新一轮融资进行时同时转让股权，也可以在公司增资半年后，当社会有足够的信心和定价参考时，股权转让的时间也直接决定了股权的确定方法估值。

如何进行转让定价？

徐向军表示，如果股权转让与最近一轮融资（6个月内）一起进行，由于保护条款和流动性折扣减弱，转让价格通常会有60-20%的折扣。 比如目前市场上比较火的ofo、摩拜单车等，经常会溢价抛售旧股。

退出比例应该如何分配？

首次提款的比例应覆盖本金并获得合理回报。 如果单纯从回报倍数的角度来看，1-3倍是可以接受的。 假设天使机构持有10%的股份，那么卖出3%的股份就可以收回成本，获得双倍的回报，同时手里还有7%的股份。

在后续的转让中，每次可转让天使投资人持有的30-50%的股份，一部分留待IPO。

如何找到买家？

此外，在股权转让市场中，买方市场也非常大。 据了解，全国有3万多家中小投资机构是老股的潜在买家。 其他追求稳定收益的投资机构，如并购基金、FOF产品、产业集团、上市公司等，都可能成为“并购英雄”。

虽然买卖双方的市场需求都比较旺盛，但徐向军还是不建议通过朋友圈等小众关系进行股权转让，因为股权转让毕竟还是一个比较复杂的事情，可能需要投资者大量投入的时间和精力。 并且还要考虑提供合理的避税（个人股东转让股权时要缴纳20%的个人所得税，法人股东要缴纳25%的企业所得税）。

因此，这也催生了很多第三方股权转让交易平台，如潜力股、股权、因果树、云创股等创业平台。 它们既是资金的输入又是资金的输出。

-结尾-